华创证券研究院院长

中国白酒正经历第四轮经营范式转换，中国酒类消费或从重饮转向轻饮时代。

2022年后，白酒产量数据断崖式下滑，剔除配置型白酒后，2024年数据仅剩414万吨，以15岁到60岁人口9亿人估计，年人均消费量4.5升。预计未来总产量会下滑到300万吨-350万吨，人均消费量4升左右，是未来5年-10年主要的稳定期。

从2015年起，白酒行业份额集中度持续提升，上市的六家老八大名酒企业收入占全行业比从20%增长到40%；利润占比从不到40%，上升到65%左右。未来，行业大概率将以10多家酒企为主体，小企业将不得不淘汰，或者转型做类似精酿啤酒这样的本地化产品。

此轮行业不景气，将进一步加速小企业的出清，而名酒企业则势必要消化在2019年-2020年左右扩建的优质基酒产能，加上老酒储备丰厚，优质基酒将灌装进当前的中低档产品，销售进一步下沉到低线市场，消费者定然能够明显品尝出品质的差异，倒逼中小酒企退出市场。

白酒长周期，有一个经典之辩：年轻人不上桌？其实不然。

我们认为，第一，90后、00后、10后从小接触了啤酒、葡萄酒、威士忌、清酒甚至韩国烧酒，消他们一定不会只停留在白酒上，会在各种品类间根据场景灵活切换，所以，未来必将是一个走向多元化酒种的时代，这也是发达国家成熟经济体的酒类消费结构。

第二，从2015年开始，中国白酒行业已经进入成熟期，但白酒根植于文化和情感需求，不会突然消失。年轻人可能会尝试新的消费形式，但传统经济的存量依然很大，商务消费、社交消费和高档品牌的需求仍然存在，年长群体的情绪消费需求也持续存在，他们酒量虽有减少，但饮酒的闲暇却有增长。白酒在未来生存发展的重大基础，是能够转向面对新经济的消费群体。当然，意见领袖也在发生变化，未来，意见领袖会是各行各业里，对产品具有定价权和解释能力的超级消费者。

第三，人的味觉敏感度随着年龄的增长而下降，特别是受中国饮食文化影响。随着年龄的增长，饮食各种菜系越多，口味加重，人们越需要重度口感的酒水来刺激味觉，并更匹配人生阅历的厚重感。因此，一直以来，年轻人偏好清淡风味，年长者倾向厚重口感，这是一个自然规律。

第四，白酒在中国消费市场中始终保持着中高端宴请的特殊地位，随着消费者收入水平的提升和社交需求的增长，个人的白酒消费场次会有增加，呈现明显的生命周期特征。

当前，行业实际情况还是承压，下半年业绩预估持续出清，增速继续下行。但类似2015年的行业现象也正在出现，一是白酒板块二次探底。本轮周期在去年9月初次见底，而今年6月正是在八项规定出台后背景下的二次探底；二是伴随政策压力缓和及行业走出淡季，同时，受益于去年三季度同期的低基数，预计动销将呈现环比改善；三是类似2015年下半年老酒价格上涨，近期老酒价格受到的关注开始加强；四是时隔十年整，再次出现前期战略失误的企业管理层突然调整，反映股东求变决心。

因此，我们认为，6月份应该是此轮周期调整的底部。由于未来半年到一年业绩才会触底，回升仍会是一个渐进和波折的过程，直到某一种标志性的信号共识出现，才会全面上涨。所以，行业复苏第一阶段，勇于破釜沉舟改革者，股价会更活跃；第二阶段是龙头引领板块从高到低依次复苏，强势上涨。